吉利贡献五成收入。
作者｜刘钦文
编辑｜武丽娟
一个小小油箱，竟引来国内两大车企开战。
2023年，长城汽车的一纸举报信，将比亚迪推上风口浪尖。长城汽车向生态环境部、国家市场监督管理总局、工业和信息化部递交材料，举报比亚迪部分插电混动车型（PHEV）使用常压油箱，涉嫌整车蒸发污染物排放不达标。
这场争议不仅涉及两家头部车企的商业竞争，也让“油箱”这个汽车内的重要零部件进入公众视野。如今，一个小小油箱的生意，也将迎来一家上市公司。
5月30日，以汽车塑料燃油箱为主营产品的浙江世昌汽车技术股份有限公司（以下简称“世昌股份”）即将迎来上市前的最后一步：过会。
背靠吉利汽车这棵“大树”，世昌股份的IPO之路看似顺风顺水。报告期内，公司营收从2022年的2.82亿元增长至2024年的5.15亿元，净利润从1778万元攀升至6995万元，年复合增长率达到57.6%。
然而，靓丽数据背后，世昌股份正面临传统燃油车市场萎缩、大客户依赖症、家族企业治理隐患等多重挑战。更值得玩味的是，公司在IPO前夕突击分红4864万元，却又在《招股书》中募资4000万元“补充流动资金”。
一年卖出112万个燃油箱，
业绩持续性被问询
在汽车行业内引起争议的常压油箱和高压油箱究竟有何区别？
塑料燃油箱一般分为常压式和高压式。在传统燃油车时代，常压油箱（普通塑料燃油箱）是行业标配，成本低、技术成熟。
但在插电混动（PHEV）车型上，由于发动机并非持续工作，油箱内的汽油可能长期处于静置状态，燃油蒸汽更容易挥发，导致排放超标风险。而高压油箱（带燃油蒸汽压力调节系统）能更好地锁住燃油蒸汽，避免挥发污染，因此被普遍认为是PHEV车型的更优选择。
图源：公司官网
值得注意的是，高压油箱的成本比常压油箱普遍高30%-50%，对车企的利润影响较大。
此次IPO的世昌股份便主要从事汽车燃料系统相关产品的研发、生产与销售。吉利汽车、奇瑞汽车、中国一汽等整车厂商均是世昌股份的重要客户。
尽管新能源车是趋势，但世昌股份的生意仍依赖传统燃油车。报告期内（2022-2024年），常压燃油箱贡献了公司80%以上的收入，而高压油箱占比不到20%。
《招股书》显示，世昌股份的常压塑料燃油箱2022年卖了60.97万个，到2024年突破百万，为100.66万个。销售收入分别为2.69亿元、3.72亿元、4.32亿元，占营收的比重为96%、92%和85%。
而适用于新能源汽车的高压塑料燃油箱，从2023年才开始生产并销售，2023年、2024年的销售收入分别为2059.18万元、6612万元，占营收的比重为5%、13%。
图源：《招股书》
常压塑料燃油箱的快速增长也带来公司业绩增长，2022年-2024年，世昌股份的营收分别为2.82亿元、4.06亿元和5.15亿元。其中2023年、2024年同比增长44.24%、26.79%。
2023年业绩大增后，世昌股份即向资本市场发起冲刺，于2024年6月，向北交所递交《招股书》。
虽然业绩大幅增长，但在新能源汽车市场蓬勃发展、传统燃油车市场逐渐萎缩的大背景下，世昌股份这种以常压油箱为主的营收结构，让其业绩持续性备受监管质疑。
北交所两轮问询均要求世昌股份对业绩增长的可持续性进行说明。
对此，世昌股份表示，公司持续获得整车厂车型升级及新项目的燃油箱配套订单，与主要客户的合作稳定，供应份额保持稳定，未因产品质量问题被替代。
关于高压燃油箱，世昌股份也回应称，公司高压塑料燃油箱性能优于行业标准，已稳定供货吉利、北汽越野和奇瑞等客户，销量持续增长，现有开发项目进展顺利，无延期或被替代风险。
五成收入来自吉利，
存业绩对赌
从回复中无论是常压还是高压燃油箱业务，世昌股份的回复都绕不开“吉利”。这是因为吉利正是世昌股份的大客户。
世昌股份的业绩增长，与吉利汽车的“深度绑定”密不可分。《招股书》显示，2022年至2024年，吉利汽车始终为公司第一大客户，销售收入占比分别为47.89%、42.4%和50.45%。
这种依赖在合资公司模式中进一步加深。2022年11月，公司与吉利汽车合资成立子公司浙江星昌，从事汽车高压、常压燃油箱等产品的研发、生产制造和销售等领域业务。世昌股份持有浙江星昌91%的股份，浙江吉创产业发展有限公司持有浙江星昌9%股份。
浙江星昌主要面向吉利汽车进行生产销售，2019年-2023年与吉利汽车的销售金额分别为1.65亿元、2.12亿元、1.38亿元、1.35亿元、1.72亿元。
2022年，浙江星昌被并表，2023年、2024年贡献净利润191.16万元、996.71万元。
而且，双方曾存在业绩对赌协议。最初协议规定，若浙江星昌连续三年净利率低于3%，世昌股份需以 “本金+利息”回购吉利方面的股权，直到世昌股份IPO前，2023年10月，该对赌协议解除。
此外，世昌股份向吉利汽车销售产品的毛利率也被监管问询，要求说明客户入股前后销售合同关键条款是否一致，销售金额、单价及同类产品毛利率与其他客户是否存在显著差异，分析交易公允性，确认是否存在异常或潜在利益安排。
2022年-2024年，世昌股份向吉利汽车销售产品的毛利率分别为25.51%、27.87%和28.16%，高于其他客户的21.62%、24.26%和23.04%。
对此公司解释称，“公司向吉利汽车销售燃油箱的毛利率较高，主要由于：2022年起新增高毛利产品（中国星系列车型燃油箱），2023年新增银河系列高压燃油箱（毛利率较高），2024年高压产品占比提升至24.37%，进一步推高毛利率。同时，2024年公司对奇瑞汽车的低毛利燃油箱销售占比增加（从54.52%升至67.95%），导致其他客户整体毛利率小幅下降。“
背后为河北、扬州两大家族，
左手分红右手募资补流
世昌股份背后，则是一个从电缆厂员工一步步走到如今的励志故事。
今年72岁的高士昌，出生于河北唐山，其职业生涯从 1973 年任职于文安县电缆厂起步，历经文安县电缆桥架厂副厂长、厂长，河北巨龙工业有限公司董事长、总经理等多个重要岗位，2006年成立世昌股份，至今担任世昌股份董事长。
在股权结构上，高士昌与儿子高永强合计直接持有公司2840万股股份，占公司总股本的67.2%。此外，女婿梁卫华、儿子高胤绰以及高永强间接合计持股416.6万股，占总股本的9.86%。通过《一致行动协议》，高士昌、高永强牢牢掌控着公司77.06%的表决权。
在公司管理层，家族成员的身影也遍布关键岗位。
高永强毕业于清华大学工商管理硕士，拥有从天津公安边防总队到世昌股份管理层的职业转型经历，目前担任公司董事、副总经理、董事会秘书；
女婿梁卫华持股4.26%，担任公司董事、副总经理，负责日常销售执行与管理工作，手握公司重要的市场渠道资源；
儿子高胤绰持股4.26%，虽已在2024年7月末离职，但此前也曾任职市场专员，深度参与公司业务；
高永强的妻妹任静担任市场部主管，间接持有4万股股份。
除高永强家族外，世昌股份还隐藏着另一个家族股东，为史庆旺、史玥父女。
两人分别在世昌股份持股分别为9.56%、9.37%，合计持股18.93%股份。史庆旺为江苏扬州人，现为公司董事、总经理，史玥拥有加拿大永久居留权，未在公司担任职务。
财务分配方面，世昌股份 “左手分红右手募资” 的操作同样饱受争议。
《招股书》显示，2021-2023年，世昌股份的现金分红分别为3000万元、596.31万元、1267.98万元，累计分红4864.11万元，而在此次IPO中，却计划募资4000万元用于补充流动资金。
“公司在IPO前进行大规模分红，而随后又通过IPO募集资金来补充流动资金，这可能显示公司对内部资金的管理效率存在问题。如果公司资金充足到可以进行高额分红，那么为何还需要通过IPO进行补流？这可能会被认为是公司在资本运作上的不合理安排。”财经评论员张雪峰表示。
张雪峰进一步分析，“大规模分红可能导致公司内部资金减少，需通过IPO募集资金进行补充，这实际上可能会转嫁成本给新进入的投资者。这种行为可能被视为对新老股东利益的平衡欠妥，影响市场对公司治理水平的评价。”
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